關(guān)于當(dāng)前票據(jù)市場(chǎng)3個(gè)熱點(diǎn)問題的思考，疫情這三年，央行為了支持經(jīng)濟(jì)發(fā)展實(shí)行了寬松的貨幣政策，票據(jù)從業(yè)人員在超低利率水平和利率頻繁觸零的背景下心態(tài)已然處于崩裂的邊緣。當(dāng)債券交易員在慶祝利率下行帶來的浮盈和非息收入時(shí)，票據(jù)交易員卻在默默的承受著因?yàn)槌屠仕綆淼馁Y產(chǎn)收益率遠(yuǎn)低于行內(nèi)付息成本的靈魂拷打。讀書時(shí)胡老師經(jīng)常教導(dǎo)我“與其臨淵羨魚，不如退而結(jié)網(wǎng)”，如果市場(chǎng)不給機(jī)會(huì)，那我們就慢下來，去思考下這個(gè)市場(chǎng)本身存在的問題，為下一次的行業(yè)起飛做好準(zhǔn)備。
一、關(guān)于票據(jù)是否應(yīng)該納入信貸規(guī)模的問題
信貸規(guī)模一直是影響票據(jù)利率走勢(shì)的重要因素，自從業(yè)以來，票據(jù)市場(chǎng)的很多創(chuàng)新都是圍繞信貸規(guī)模來做文章的，如最初的代理回購、票據(jù)信托收益權(quán)、到現(xiàn)在的券商參與票據(jù)交易，其背后的交易邏輯都是如何配合商業(yè)銀行完成信貸規(guī)模調(diào)整從而賺取超額收益。但是疫情三年以來，票據(jù)作為信貸規(guī)模調(diào)節(jié)工具的職能被無限放大，以致于頻繁出現(xiàn)零利率的現(xiàn)象，市場(chǎng)價(jià)格扭曲的背后一定是頂層制度設(shè)計(jì)上出了問題，今天我們就來探討下信貸規(guī)模調(diào)控工作。
為了搞清楚這個(gè)問題，我特意去查閱了一下央行的工作手冊(cè)，從1984年開始，中國人民銀行將信貸規(guī)模作為貨幣政策的中介指標(biāo)，在銀行信貸計(jì)劃中首先確定信貸總規(guī)模，并通過各專業(yè)銀行總行逐級(jí)下達(dá)， 一般情況下，除固定資產(chǎn)貸款規(guī)模實(shí)行指令性控制外，信貸總規(guī)模實(shí)行指導(dǎo)性計(jì)劃控制，銀行多吸收存款可以多發(fā)放貸款。從1989年起，中國人民銀行實(shí)行 “限額管理、以存定貸” 辦法，即各專業(yè)銀行和其他金融機(jī)構(gòu)在核批的貸款最高控制限額內(nèi)，主要依靠自身吸收存款來實(shí)現(xiàn)貸款最高限額，貸款規(guī)模不得超過核批的貸款最高限額，這應(yīng)該就是信貸規(guī)模管控的雛形了。
央行通過管理信貸規(guī)模的作用機(jī)理在于：通過窗口指導(dǎo)銀行的信貸行為從而影響社會(huì)的信貸總供給，進(jìn)而影響宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，促進(jìn)宏觀調(diào)控目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。但貨幣政策就像氣球的繩子，只能拉不能推，意思是在通貨膨脹時(shí)期運(yùn)用緊縮性貨幣政策效果顯著，但在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期，運(yùn)用擴(kuò)張性貨幣政策效果不明顯。近幾年，為了實(shí)現(xiàn)宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的目標(biāo)，商業(yè)銀行信貸規(guī)?？己巳蝿?wù)指標(biāo)不斷加大，導(dǎo)致商業(yè)銀行為了達(dá)到考核目標(biāo)被動(dòng)增配票據(jù)資產(chǎn)，票據(jù)利率一直維持低位運(yùn)行，甚至多次出現(xiàn)零利率這一違背市場(chǎng)運(yùn)行規(guī)律的現(xiàn)象。
應(yīng)該清晰的看到，當(dāng)前貨幣政策面臨的困境是信貸有效需求不足而非缺少信貸規(guī)模，其背后深層次的原因是經(jīng)濟(jì)潛在增長(zhǎng)率的回落速度快于資本回報(bào)率的下行速度，從而造成資產(chǎn)收益與負(fù)債成本之間的倒掛，全社會(huì)投資意愿減弱。人民銀行按月調(diào)控各家商業(yè)銀行的信貸額度具有較強(qiáng)的行政色彩，在巴塞爾協(xié)議之前，對(duì)商業(yè)銀行缺乏成體系的監(jiān)管政策，我國商業(yè)銀行又以國有銀行為主，在地方政府的加持下具有較強(qiáng)的貸款投放沖動(dòng)，為了遏制地方商業(yè)銀行的信貸投放沖動(dòng)，于是就有了存貸比等早期商業(yè)銀行監(jiān)管指標(biāo)，大區(qū)人民銀行制度應(yīng)該也是那個(gè)時(shí)代的產(chǎn)物。如今，我國對(duì)商業(yè)銀行監(jiān)管已經(jīng)形成了以MPA為主的考核體系，應(yīng)該鼓勵(lì)商業(yè)銀行在指標(biāo)約束范圍內(nèi)自主經(jīng)營，而不應(yīng)該刻意去追求貸款投放這一指標(biāo)，人為扭曲市場(chǎng)行為，對(duì)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)并無裨益。
前兩天看到新聞人民銀行大區(qū)分行制取消，重新回歸省分行，那么我想這種為了一個(gè)數(shù)據(jù)行政指令式監(jiān)管是否可以休矣，把經(jīng)營決策權(quán)交還給商業(yè)銀行，避免這種因行政力量扭曲市場(chǎng)價(jià)格的現(xiàn)象頻繁出現(xiàn)。
二、關(guān)于類票據(jù)發(fā)展與監(jiān)管的問題
類票據(jù)本質(zhì)上是指基于供應(yīng)鏈及應(yīng)收賬款創(chuàng)設(shè)的一類電子化的確權(quán)憑證，通常在互聯(lián)網(wǎng)供應(yīng)鏈金融平臺(tái)中開出，依托大型企業(yè)信用，為供應(yīng)鏈中小企業(yè)提供融資渠道，因其票面設(shè)計(jì)及要素與票據(jù)十分相似，因此又被業(yè)界稱為“類票據(jù)”。近年來，憑借其開立簡(jiǎn)單、融資成本低、易流通等優(yōu)勢(shì)，市場(chǎng)規(guī)模迅速擴(kuò)增。
但我們還是應(yīng)該清晰的看到“類票據(jù)”市場(chǎng)存在的問題：一是缺乏有效的監(jiān)管，類票據(jù)是基于供應(yīng)鏈金融的新興產(chǎn)品，但并沒有納入金融監(jiān)管范疇，由于其是企業(yè)間自發(fā)行為產(chǎn)生，具有極強(qiáng)的封閉性，既不具有基礎(chǔ)設(shè)施、風(fēng)控體系保障，也沒有監(jiān)管政策、法制規(guī)定、信息披露等約束機(jī)制，信息透明度非常低，底層基礎(chǔ)交易的真實(shí)性存疑，一旦票據(jù)流轉(zhuǎn)泛濫，極易出現(xiàn)“暴雷”風(fēng)險(xiǎn)，將對(duì)社會(huì)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性造成巨大的沖擊；二是“類票據(jù)”本質(zhì)意義上是核心企業(yè)利用其在供應(yīng)鏈上的強(qiáng)勢(shì)地位通過應(yīng)收、應(yīng)付賬款壓占小微企業(yè)資金，對(duì)有融資需求的小微企業(yè)進(jìn)行“二次盤剝”，具有較強(qiáng)的金融屬性，其并沒有降低小微企業(yè)的融資成本而是抬高了小微企業(yè)的融資成本。央行通過壓縮票據(jù)期限等手段企圖達(dá)到降低小微企業(yè)融資成本的目的，卻放任“類票據(jù)”的野蠻生長(zhǎng)，總有點(diǎn)本末倒置的感覺。
個(gè)人認(rèn)為，類票據(jù)本質(zhì)為電子債權(quán)憑證，是一種確權(quán)憑證，其兼具支付和融資信用功能，應(yīng)視為金融業(yè)務(wù)進(jìn)行統(tǒng)一監(jiān)管。然而，類票據(jù)簽發(fā)主體大多為非金融企業(yè)，并沒有相應(yīng)的金融業(yè)務(wù)牌照，與監(jiān)管關(guān)于非金融企業(yè)需持牌經(jīng)營金融業(yè)務(wù)的規(guī)定背道而馳。相關(guān)監(jiān)管部門應(yīng)盡快采取措施，將類票據(jù)納入統(tǒng)一監(jiān)管范疇，否則極易產(chǎn)生平臺(tái)“暴雷”風(fēng)險(xiǎn)。
三、票據(jù)市場(chǎng)產(chǎn)品創(chuàng)新的問題
自2016年票交所成立以后，中國票據(jù)市場(chǎng)步入規(guī)范創(chuàng)新發(fā)展階段，票據(jù)創(chuàng)新層出不窮，包括DVP清算（票款對(duì)付）、貼現(xiàn)通、企票通、標(biāo)準(zhǔn)化票據(jù)、供應(yīng)鏈票據(jù)等。雖然票據(jù)創(chuàng)新產(chǎn)品眾多，但產(chǎn)品創(chuàng)新多圍繞交易端展開，并沒有從源頭上擴(kuò)大市場(chǎng)容量（整個(gè)上半年票據(jù)簽發(fā)量下降了11%），沒有市場(chǎng)體量擴(kuò)大的交易創(chuàng)新都是無源之水無本之木，只會(huì)因?yàn)檫^度競(jìng)爭(zhēng)導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)之間的內(nèi)卷，不會(huì)產(chǎn)生增量財(cái)富。
票據(jù)市場(chǎng)作為中國貨幣市場(chǎng)的子市場(chǎng)，法律關(guān)系清晰、二級(jí)市場(chǎng)交易活躍，天然具備信貸資產(chǎn)流轉(zhuǎn)、優(yōu)化信貸資源配置效率的功能。中國債券市場(chǎng)服務(wù)優(yōu)質(zhì)企業(yè)的產(chǎn)品眾多：短融、中票、超短融、公司債、企業(yè)債和各種基于底層資產(chǎn)的ABS、ABN、CLO、CMBN，但是由于其進(jìn)入門檻較高，小微企業(yè)融資的可獲得性依然較差。個(gè)人認(rèn)為，央行在對(duì)票據(jù)發(fā)展規(guī)劃時(shí)不應(yīng)該被一些負(fù)面聲音干擾，僅僅把票據(jù)定位為企業(yè)間支付結(jié)算的工具，而是應(yīng)該充分發(fā)揮商業(yè)匯票在服務(wù)小微企業(yè)融資上的優(yōu)勢(shì)作用，大力推進(jìn)應(yīng)收賬款票據(jù)化，規(guī)范“類票據(jù)”業(yè)務(wù)的發(fā)展，同時(shí)發(fā)揮好票據(jù)市場(chǎng)二級(jí)交易，實(shí)現(xiàn)信貸資源在全國商業(yè)銀行范圍內(nèi)的優(yōu)化配置?！邦惼睋?jù)”的快速發(fā)展充分證明了票據(jù)業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)是有市場(chǎng)基礎(chǔ)的，關(guān)鍵在于我們要找準(zhǔn)企業(yè)痛點(diǎn)，消除監(jiān)管套利，實(shí)現(xiàn)中國票據(jù)市場(chǎng)的良性可持續(xù)發(fā)展。
寫這篇文章的時(shí)候，票據(jù)市場(chǎng)利率又一次毫不意外的來到了1%附近，與同期限同業(yè)存單利率倒掛接近110bp，我在想如果市場(chǎng)再不改變，可能需要改變的就是我們的職業(yè)生涯了，因?yàn)闆]有哪家銀行可以持續(xù)接受一個(gè)凈利差為負(fù)的產(chǎn)品存在。
來源：交易圈 作者談銘斐
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